大全新能源(DQ.US)三季理财中国报点评：成本品质持续优化 ，Q4有望迎高增长

本文来自中信证券，作者：弓永峰、林劼。

中心观念

20Q4全球迎来光伏装机顶峰，硅料价格高位企稳，凭仗优质产能供给才能及较强的本钱控制才能，大全新能源(DQ.US)成绩有望迎来高增加整;调整2020-2022年净利润预至测至127/231/277百万美元，现价应对应PE为为22/12/10倍，给予目标价49.96美元，保持“买入”评级。

低本钱及抢先质量优势加持，Q4成绩望迎高增加。公司2020Q1-3完结营收427.88百万美元(同比+85.2%)，归母净利润56.37百万美元(同比+497.5%);其间20Q3完结营收125.53百万美元(同比+49.6%，环比-6.0%)，归母净利润20.76百万美元(同比+316.6%，环比+771.0%)。20Q3硅料价格急涨后上下流敞开价格博弈，期间公司采纳惜售战略，实践ASP涨幅不及职业价格涨幅;10月以来出货康复正常，跟着20Q4硅料价格高位企稳，低本钱及抢先质量优势扩展，公司成绩有望迎来高增加。

Q4库存转出售，全年迎来产销两旺。公司20Q3完结年度检修及技改项目，自8月起康复满产，完结硅料产销量别离为1.84/1.36万吨(环比+1.71%/-27.7%)，单晶占比进一步提升至97.7%。20Q4下流需求旺盛，10月以来订单有所康复，此前库存逐渐转为出售，公司估计产/销量将别离达1.95-2.05/2.05-2.15万吨，全年产值指引小幅调升至7.58-7.68万吨。

硅料本钱达前史低点，且仍将稳步下降。公司20Q3多晶硅生产本钱$5.82/kg(同比-16.5%，环比+0.5%)，现金本钱$4.88/kg(同比-16.6%，环比+0.2%)受汇率动摇影响，20Q3本钱实践已达以人民币计价的前史低点。在20Q3硅料ASP环比大幅提升至9.13美元/kg(同比+1.6%，环比+29.7%)情况下，EBITDA利润率回升至41.1%(同比+17.6pcts，环比+21.1pcts)。获益于技改完结、产线安稳运转及数字化生产管理体系上线，20Q4本钱有望环比再降约3%。

下流需求高景气，估计下一年硅料供需仍将偏紧。20Q4全球迎光伏装机顶峰，硅料价格高位企稳。2021年国内硅料产能增量有限，且在全球光伏装机需求高景气以及光伏玻璃产能稳步开释预期下，硅料需求将获有力支撑，全体或仍将保持供需偏紧格式。公司凭仗优质产能供给才能及较强的本钱管控才能，盈余水平有望保持高位。

危险要素：光伏装机增加不及预期，多晶硅价格承压，本钱下降不及预期等。

出资主张：考虑公司Q3硅料销量略低于预期，但2021年硅料职业供需偏紧、价格仍有望保持高位，略调整2020-2022年净利润猜测至127/231/277百万美元(原猜测值为146/206/220百万美元)，对应每ADS收益猜测为1.83/3.33/3.98美元，现价对应PE为22/12/10倍，给予目标价49.96美元(对应2021年15倍PE)，保持“买入”评级。

（修改：张金亮）